DBC Deep Dive: Spot Bitcoin ETF - Een ‘positive black swan’?
Dit artikel is onderdeel van de reeks #DBCDeepDives over Digital Assets en Web3 in samenwerking met Descryptor.
De cryptomarkten lijken te zijn beland in de lastige slaperige fase van de bear market. Een fase waarin ogenschijnlijk niks meer gebeurt en aandacht van het grotere publiek ontbreekt. Het is wachten op nieuwe ontwikkelingen die kunnen zorgen voor hernieuwd enthousiasme. Positieve ontwikkelingen waar nu geen rekening mee wordt gehouden, door Pantera Capital ook wel een ‘positive black swan’ genoemd.
Het is wachten op zo’n gebeurtenis. Mogelijk kan de totstandkoming van een zogenaamde Spot Bitcoin ETF in de Verenigde Staten zorgen voor hernieuwd optimisme met betrekking tot cryptocurrencies. Wat zo’n Spot ETF behelst, waarom deze er nog niet is en wat daarvan de consequenties zijn, leggen we uit in dit artikel.
Spot Bitcoin ETF - Eerste poging in 2013
De Winklevoss broers, bekend als pioniers in de cryptocurrency wereld, hebben tweemaal een poging ondernomen om zo’n ETF te lanceren. Afgelopen januari was zelfs de 10e verjaardag van hun eerste poging in 2013. Hun ambitie was om beleggers een eenvoudigere manier te bieden om in Bitcoin te investeren zonder de munt zelf te hoeven bezitten. Echter, ondanks hun inspanningen en de groeiende populariteit van Bitcoin, werd ook de tweede poging in 2018 afgewezen door de Amerikaanse Securities and Exchange Commission (SEC). De afwijzingen van deze aanvragen en van andere aanvragen van Spot ETF’s waren voornamelijk gebaseerd op zorgen over mogelijke marktmanipulatie en de veiligheid van de investeringen. Elders, in bijvoorbeeld Canada en ook in Europa, is dit product inmiddels wel beschikbaar, hoewel in Europa formeel sprake is van een ETN (Exchanged Traded Note) omdat in de Europese Unie een ETF niet slechts één activa mag bevatten. Deze ETN's functioneren grotendeels als de gewenste Bitcoin ETF's in de VS. Voor elke aankoop van zo'n ETN wordt op de achtergrond Bitcoin aangekocht en bewaard.
Verschil tussen Futures ETF en Spot ETF
In de Verenigde Staten is er wel een Bitcoin Futures ETF. Het verschil tussen een Bitcoin Futures ETF en een Spot Bitcoin ETF volgt uit de manier waarop ze exposure bieden aan Bitcoin. Een Spot Bitcoin ETF zou direct in Bitcoin investeren. Dat betekent dat wanneer iemand aandelen van deze ETF koopt, de ETF daadwerkelijk ‘fysieke’ Bitcoin koopt en bewaart. De waarde van de ETF kan daarom gelijke tred houden met de actuele prijs van Bitcoin. Een Bitcoin Futures ETF daarentegen belegt in Bitcoin futures contracten. Dit derivaat is een overeenkomst om Bitcoin te kopen of verkopen tegen een specifieke prijs op een toekomstige datum. Daardoor volgt de waarde van de ETF niet direct de actuele prijs van Bitcoin.
Het niet goedkeuren van een Spot ETF, ondanks vele aanvragen in de afgelopen 10 jaren, heeft tot veel kritiek geleid op de SEC. De kern van deze kritiek is dat het goedkeuren van een Bitcoin Futures ETF, maar niet een Spot ETF, particuliere beleggers een minder directe, mogelijk minder efficiënte en potentieel duurdere manier biedt om exposure aan Bitcoin te krijgen. Veel critici geloven dat een Spot ETF een eenvoudiger en transparanter instrument zou zijn voor beleggers om toegang te krijgen tot Bitcoin. Daarnaast zijn er zorgen dat op futures gebaseerde ETF's tot meer volatiliteit kunnen leiden en niet de daadwerkelijke prijs van Bitcoin zo nauw zullen volgen als een Spot ETF zou doen.
Juni 2023: Ook BlackRock doet aanvraag voor Spot ETF
Op 15 juni werd bekend dat de grootste asset manager ter wereld, BlackRock, een aanvraag heeft ingediend bij de SEC om een Spot Bitcoin ETF te starten. Het bleek het startschot voor een serie aankondigingen over institutionele partijen met serieuze cryptoplannen. Ook Valkyrie, WisdomTree en Invesco dienden (opnieuw) een aanvraag voor een soortgelijke ETF in. Voor BlackRock markeerde dat het voorlopige hoogtepunt met betrekking tot het Bitcoin-bewustzijn van dat bedrijf. In 2017 had Blackrock CEO Larry Fink Bitcoin nog een tool voor witwassers genoemd en in 2018 liet hij weten dat de klanten van Blackrock geen enkele interesse hadden in Bitcoin. Dat BlackRock een aanvraag deed was niet alleen relevant omdat het zo’n grote speler is, maar ook omdat het eigenlijk alleen maar aanvragen doet waarvan het zeker of zeer waarschijnlijk is dat deze zullen slagen. Het geschatte percentage voor goedkeuring van een Spot ETF lag begin augustus dan ook al op 65%.
GBTC - het alternatief voor een Spot ETF in de VS
Grayscale's GBTC is een beleggingsproduct dat investeerders de mogelijkheid biedt om in Bitcoin te investeren zonder daadwerkelijk Bitcoin te hoeven kopen, opslaan en beheren. In plaats daarvan kopen investeerders aandelen van het trust, en Grayscale beheert de bijbehorende Bitcoin. Momenteel bevat dit fonds meer dan 624.000 Bitcoin, wat bijna 3% is van het totale aantal Bitcoins dat ooit zal bestaan. Producten zoals GBTC hebben een niche kunnen vullen voor institutionele en particuliere beleggers in de VS nu vooralsnog de Spot ETF ontbreekt. Echter, er zijn enkele nadelen van GBTC ten opzichte van wat een Spot ETF zou bieden:
- Premie of Korting op de Netto Activa Waarde (NAV): De prijs van GBTC kan aanzienlijk variëren ten opzichte van de werkelijke waarde van de Bitcoin die het vertegenwoordigt (grafiek). Dit betekent dat beleggers soms een premie betalen bovenop de actuele waarde van de Bitcoin, of ze kunnen GBTC kopen tegen een korting als de vraag laag is. Begin dit jaar had het Grayscale-fonds een discount van bijna 50%, wat betekent dat de aandelen werden verkocht voor de helft van wat ze daadwerkelijk waard waren in Bitcoin.
- Beheerskosten: GBTC rekent een jaarlijkse beheervergoeding, die hoger kan zijn dan wat typische ETF's in rekening brengen. Dit kan op de lange termijn flink in de papieren lopen voor beleggers.
- Liquiditeit: Hoewel GBTC verhandelbaar is op de OTCQX-markt, zou een Spot ETF waarschijnlijk worden verhandeld op een grotere beurs, wat mogelijk meer liquiditeit en toegankelijkheid voor een breder scala aan beleggers zou bieden.
- Geen verlossingsmechanisme: In tegenstelling tot traditionele ETF's heeft GBTC geen mechanisme waarmee grote institutionele beleggers direct aandelen kunnen inwisselen voor de onderliggende activa (in dit geval Bitcoin). Dit gebrek aan een verlossingsmechanisme kan bijdragen aan de premie of korting op de NAV.
Onrust rondom GBTC
Eerder dit jaar kwam onenigheid tussen GBTC en een deel van zijn klanten aan het oppervlak. Een diverse groep, variërend van hedgefondsen tot amateurbeleggers, beschuldigde Grayscale Investments, de beheerder van GBTC, van mismanagement, wat hen miljarden dollars heeft gekost. Ze beweren dat het fonds aanzienlijk minder waard is dan de daadwerkelijke waarde van de onderliggende Bitcoin. Er zijn bewegingen gaande om Grayscale te vervangen, terwijl het bedrijf zelf probeert GBTC om te zetten in een ETF, een stap die momenteel wordt geblokkeerd door de SEC (zie hieronder). Ondertussen hebben sommige concurrenten aangeboden om GBTC over te nemen en zijn er verschillende rechtszaken aangespannen tegen Grayscale. Achtergrondartikel Wired
Grayscale vs. de SEC
Grayscale heeft een rechtszaak aangespannen tegen de SEC omdat de toezichthouder diens verzoek om GBTC te converteren naar een ETF heeft afgewezen. Op 29 augustus jl. oordeelde een federale rechtbank in hoger beroep dat de SEC de aanvraag van Grayscale moet beoordelen om haar bitcoin trust om te zetten in een beursgenoteerd fonds. "De afwijzing van Grayscale's voorstel was willekeurig en ongegrond, omdat de Commissie niet heeft uitgelegd waarom ze anders omging met vergelijkbare producten," aldus rechter Neomi Rao. De SEC leverde niet voldoende informatie om aan te tonen hoe de aanvraag van Grayscale voor een bitcoin ETF niet "wezenlijk vergelijkbaar" was met futures-gebaseerde fondsen die de commissie heeft goedgekeurd. Futures prijzen weerspiegelen die van de onderliggende spotmarkt, en de SEC kon niet overtuigen dat die laatste markt minder veilig zou zijn voor beleggers.
De uitspraak betekent niet dat GBTC automatisch wordt omgezet naar een Spot ETF, maar ondermijnt wel degelijk de gronden die de SEC tot dusverre heeft aangevoerd om Spot Bitcoin ETF’s af te wijzen.
Eind augustus maakte de SEC bekend dat het volgende beoordelingsmoment voor alle Spot ETF-aanvragen is uitgesteld tot medio oktober. Uiterlijk in het voorjaar 2024 zal het definitieve oordeel van de SEC moeten volgen. Wie weet krijgt Pantera Capital gelijk en is een ‘positive black swan’ dichterbij dan we nu vermoeden.
